今年10月，创立于1923年的迪士尼即将成为“百年老店”。

神奇的是，随着时间的流逝，消费者对于迪士尼的喜爱似乎并没有多少衰减，我们从上海迪士尼的人流能看出一二。3 月起上海迪士尼日均客流量都在 3.5 万人以上， 6月18日的单日客流量就疯狂地飙到了 7.9 万。

于此同时，最近一个多月，“迪士尼要在中国建第三座迪士尼乐园”的说法在网络上传得沸沸扬扬，青岛、武汉、天津、成都、广州等城市，都被当作潜在选址而被否认了一遍。不仅粉丝在竞争，城市之间也在竞争这个“项目”。哪个城市要是拿下了，将会带动整个城市的经济，甚至周边的房价。

不过迪士尼表示，不会在中国再设新项目，尚没有在一个国家建三个迪士尼乐园的先例。目前，全球共有6个迪士尼乐园。除了中国的香港和上海，还有美国的洛杉矶和奥兰多、法国巴黎和日本东京各有一个。巴黎和香港的迪士尼乐园表现较差，其他几个都还不错。

上海迪士尼的成功，也让迪士尼有勇气不断上调门票价格。

根据上海迪士尼官网显示，自6月23日起，常规日票价由435元上调至475元，各时段都有一定幅度，特别高峰日门票更是直冲799元。从2016年开业以来，已经是第四次涨价。之前多次涨价依旧热度不减，2021年，“达菲和朋友们”圣诞玩偶系列的发售日，凌晨三点的迪士尼门口就有超过5000人排队。

迪士尼是IP巨头，可以通过IP源源不断获得溢价收入，《米老鼠》《唐老鸭》等IP经久不衰，这种特殊商业模式巴菲特很早的时候就看好，还投资了迪士尼，不过只赚了点“小钱”就跑了。

巴菲特痛失好局

1966年，巴菲特以400万美元的价格买入了迪士尼5%的股份。

当时迪士尼的税前利润大约为2100万美元，总市值不到9000万美元，市盈率不到10，公司账上的现金多于其负债，一个低估又健康的状态。但看起来没有发展的后劲。

迪士尼最近拍摄的音乐剧《欢乐满人间》非常成功，但下一年可就没有《欢乐满人间了》。因此华尔街认为公司成长前景有限，股价可能进一步下滑。

而巴菲特持有不同的看法，他认为迪士尼的电影和主题公园具有很高的价值和潜力，市场对其估值过低。

为此，他亲自去做了调研。

巴菲特先是去电影院，坐在孩子们中间观看《欢乐满人间》，他真实感受到孩子们是如此热爱迪士尼的产品。

迪士尼电影制作完成，完全收回成本之后，还能一场又一场地放映。类似《白雪公主》每过七年，又会有新一代成长起来的孩子想看，其衍生品还能一代一代的卖给小朋友。迪士尼还可以将人们热爱的IP形象运用在不同形式的产品上，从学生书包和T恤，到主题公园。并且米老鼠它们没有经纪人，也不用给它们付工资，没有人会去分走它们的价值，全部都到公司的口袋里了。

他认为迪士尼无形资产的价值完全没有被市场重视。

巴菲特曾在股东信中写到：“1966年，人们说：‘《欢乐满人间》这部音乐剧不错，但明年迪士尼不会再有一部《欢乐满人间》，所以，盈利会下降。’我不担心盈利是否下降，因为你明明知道，七年之后它会再次大卖一次……我的意思是，本质上而言，你每七年能收割一次，而且每一次都可以收更多的钱，没有什么系统比这更好了。”

巴菲特和芒格还参观了加州的迪士尼乐园，并会晤了沃尔特·迪士尼，他盛赞沃尔特对娱乐事业的贡献，以及他极富感染力的热情。沃尔特向巴菲特展示了一项刚建成的娱乐设施，名为《加勒比海盗》，仅此一项设施就花费了1700万美元，这个数字相当于当时迪士尼公司总市值的1/5。

巴菲特后来开玩笑说：“可以想象我是多么激动，一家公司的市值仅仅是一个娱乐设施造价的5倍！”

不得不说巴菲特很认真，也很有想法和眼光，所以他很快就获得了回报。第二年他就将迪士尼的股票卖出，赚取了55%的利润，收回620万美元。

只是后来的涨幅，让他“直拍大腿”。他卖了迪士尼之后，1967年到1995年间，迪士尼的股价上涨了138倍。如果他一直持有这5%的股份到现在，在迪士尼股价最高时这些股份的价值接近200亿美元。

巴菲特后来承认这是一个“巨大的错误”，巴菲特说：“（在1966年做出的）投资决策是英明无比的，但你们的董事长（指巴菲特）的愚蠢行为抵消了它所带来的良好成果（在1967年卖掉了）。”

在接受采访的时候，他也说“迪士尼在60年代的出售是一个巨大的错误。我应该一直买，然后把它忘了，然后一直持有。”

那时候巴菲特的思路还是捡烟蒂为主，赚一波低估修复的钱。

只是没想到巴菲特再一次持有迪士尼还是把它卖了。

1995年，巴菲特帮助迪士尼收购了其重要投资之一的ABC公司，原ABC的股东可以选择将原有⼀股转换成迪⼠尼的⼀股外加65美元现⾦，或者他们可以要求全部换成现⾦或是股票。

巴菲特同意用伯克希尔哈撒韦持有的ABC股票换取迪士尼新发行的股票，从中获得了约14亿美元的现金和迪士尼3.6%的股份。这次交易让巴菲特再次成为迪士尼的股东，可以说如愿以偿。但他趁着1999年牛市又卖出全部迪士尼股票。

巴菲特说一套做一套吗？

只能说此一时彼一时，因为迪士尼在接下来的几年里遭遇了业绩下滑、管理危机和竞争压力，后来看巴菲特其实卖的不错。迪士尼的股价从2000年的约33美元下跌至2002年的约11美元，一直到2010年前都没有触摸到2000年的股价高度。

不过2009年触底后，迪士尼又再次启动，股价一直涨到2021年，接近15倍。

总而言之，巴菲特和迪士尼没有好的缘分。

迪士尼的变化

迪士尼由华特·迪士尼和洛伊·迪士尼于1923年10月16日创建的“迪士尼兄弟卡通制片厂”为其起始基础。中期迪士尼发展成为全美领先的动画电影制作公司，同时也开始涉足真人影视剧制作及主题公园等行业。

而现在的迪士尼和过去又大不一样，可以说成为了一个娱乐王国，IP创造和主题公园只是其中的一环，业务涉及整条IP产业链。迪士尼的业务通常可以被分为四部分：影视娱乐、有线电视、流媒体、乐园及消费品。影视娱乐是IP供应商，而有线电视、流媒体是扩大IP影响力的分发渠道，乐园和消费品则是IP变现的载体。

为了巩固IP巨头的地位，迪士尼这些年进行了众多知名的收购，从上游收到中游。

2006年，迪士尼收购皮克斯动画工作室，2009 年收购漫威，2012 年收购卢卡斯，2019 年收购 21 世纪福克斯，相继推出《星球大战》、《蚁人》、《大黄蜂》、《复联 3》等票房佳作。全球影史票房前20名，有超过一半都是迪士尼的电影。

如今又手握 Hotstar、HULU 控制权，Disney+和 ESPN+所有权，迪士尼自信争战流媒体市场，通过独特生态闭环搭建流媒体平台，利用源源不断的IP输出。

但是流媒体的竞争是激烈且费钱的，一旦竞争起来就像一个无底洞，比的是谁先受不了，这个战略像是一个毒药。

行业里有奈飞、亚马逊、苹果等，个个都是有钱的主，美国最大的电信供应商AT&T（HBO Max）、最大的有线电视供应商Comcast（Peacock）也申请参战，几大巨头疯狂内卷。2022财年，迪士尼流媒体已经亏损近90亿美元。

从迪士尼最新的Q2（截至2023年4月1日的前三个月）业绩来看，Q2 DTC业务（流媒体）营收同比增长12%至 55.1亿美元，占比总营收约 40%；虽然经营亏损由 8.9收窄至 6.6亿美元，但依旧处于亏损状态。而Disney+会员Q2订阅数减少400万，连续两个季度减少。

投资者其实倾向的是比较小的投入就可以长期获得收入的生意，就像过去的迪士尼一样。但是迪士尼明显不满足，导致当前的业务模式费力不讨好。长远来说拿下整个产业链是更安全更垄断的，但是能不能拿下是另外一回事。如果不能，聚焦IP打造，广泛合作可能才是更适合迪士尼的路线，依旧能够保持较高的投资收益率，而不是陷在泥潭里。

近3年，随着复仇者联盟和星球大战的完结，迪士尼的电影没有什么大水花。最近，迪士尼旗下皮克斯公司的动画电影《疯狂元素城》上映，票房也是惨淡。

众多因素成为市场观望的原因。如果以PB来看，高位跌幅超过50%的迪士尼，估值已经是过去10年低位。

去年11月，迪士尼前CEO罗伯特·艾格又回来重掌迪士尼。今年年初，迪士尼就宣布了流媒体业务重组、控制成本、裁员等具体的调整计划。迪士尼年内是否能够基本面触底，或许值得关注。相较之下，奈飞股价已经触底回升一年了。

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