作者：章圣治
来源：老章价投
最近好几位朋友向我提议，说希望我可以写一写那些我正在关注、但还没有投资的公司，我说有机会就写。
恰逢两周前，江南布衣（03306.HK）公布了2019财年业绩（2018.7.1-2019.6.30），加上业绩披露后股价大跌，它成功勾起了我的兴趣，今天就把这家调性十足的服装公司摆上来吧。
其实，服装本来是一门我很少涉足，也不太敢碰的生意。
一方面，它属于巴菲特在1995年致股东信中描述的“必须时时保持聪明”的典型，因为“竞争对手随时准备复制你的做法，然后超越你”。以至于几乎每一个细分品类，都挤满了竞争者。
另一方面，服饰类商品又是消费者“喜新厌旧”心理最强的。皮尔卡丹、美特斯邦威、达芙妮、拉夏贝尔、富贵鸟、探路者……无数流行品牌的衰落，不单单是因为他们犯了错，也是行业规律使然，用郝海东在评论C罗时的那句著名语录来总结就是“最多火三年”。
不过，江南布衣的流行可远远不止3年，它成立于1997年，22年后的今天依然保持着极强的生命力。
这是一家以设计驱动、粉丝运营为核心的设计师品牌服饰公司。说实话，以我自认为比较偏大众的直男式审美，还真不太接受得了JNBY的女装设计风格，它的调性实在有些特殊，从它官方微信号散发的气质就能看出来。
尽管明显不是我的菜，但我心里还是有个声音：越是对它无感，我越应该深入研究它，因为这或许意味着江南布衣的粉丝忠实度会特别高。就好像很多人一开始喝不惯茅台酒，觉得这酱香味道很奇怪，可是喝了几次之后就会疯狂的爱上，从此再也转不回浓香一样。
2016-2019财年，年消费金额超过5000元的粉丝人数节节攀高，分别为9万、11万、16万和20万。这20万具有旺盛消费力的粉丝才是江南布衣的核心消费者，而不是我这种商务直男。只要这充满辨识度的风格继续保持，在没有同类细分品牌的情况下，我相信该粉丝群体流失的可能性不大。
再看业绩，自从2016年香港上市以来，公司已经交出3份年报，总体让人满意。
17-19财年，江南布衣的营业收入分别为23.3亿，28.6亿，33.6亿，净利润3.3亿，4.1亿，4.8亿，维持着健康良性的增长。
之所以说健康，是因为公司并没有无节制的开店铺摊子。
在服装行业，不少公司为了短期业绩疯狂开店，销售额是立竿见影地冲上去了，但品牌价值却受到了永久性损伤。
一个典型例子就是达芙妮。十几年前，达芙妮在一二线城市的都市女性眼中还有着令人心动的美好印象，可后来当她们发现达芙妮把门店开到了沃尔玛大卖场里，开到了四五线城市的小巷路边，这个品牌就在她们心智里崩塌了，从此路过都不愿多看一眼。
还好江南布衣的开店是克制的。虽然最近3年门店总数从1316家增长到2018家，增幅不小，但其中大部分增量来源于旗下的成长性品牌，如果单看主品牌JNBY，16-19年门店数量分别为712、766、832、884家，这个每年开5%-10%新店的节奏还是可以接受的。
同时，同店销售额增长率这个数据也印证了增长的健康性。17-19财年同店销售增长分别为8.0%、8.9%、3.4%（经济下行的一年，可宽容看待）。作为一个寿命已“高达”22年的服装品牌来说，其旺盛的生命力可见一斑。
不同于拉夏贝尔那样通过收购其他品牌获取增长，江南布衣未来增长主要靠的是内生孵化：2005年推出做男装的速写，2011年推出做童装的jnby by JNBY，同年收购女装品牌less（收购后重新定位），2016年推出青少年服饰品牌Pomme de terre（蓬马）和家具品牌JNBYHOME（无独立实体零售店，以线上销售为主）。
这些子品牌延续了江南布衣自然、简洁的设计风格，意在深度挖掘粉丝的细分需求，最近几年它们都发展得不错。
要评估一门我不太了解的生意是好是坏，我最看重、也必须考察的是有形资产收益率。
翻开江南布衣的资产负债表：总资产23亿，有息负债为0，现金加银行存款接近6亿，也就是说公司用不到20亿的有形资产和营运现金（假设有3亿多现金是冗余的），做着年收入23亿、税后利润5亿的生意——这个回报率非常不错，出色地通过了检验。
再看现金分红水平，上市以来的3个财年，公司都拿出了75%的净利润用来派息，可见公司赚来的利润不仅是真金白银，而且真实可信赖。（注意了，2019财年现金分红3.74亿，对应当前52亿人民币的市值，股息率已经超过7%）
持续巩固的粉丝黏性，品牌矩阵之下可见的增长，不错的生意回报率，慷慨稳定的现金分红，江南布衣的这些特质都令我眼前一亮，但它最吸引我的还不是这些，而是吴健、李琳这对创始人夫妇的经历。
吴健先生1990年毕业于浙江大学制冷设备技术专业，李琳女士1992年毕业于浙江大学化学系，都是比我大二十多届的师兄师姐。在那个年代，拥有如此优异的学历，却放弃了所学专业去追寻自己的梦想，一定需要极大的勇气。
可他们真的去做了。1994年，李琳在杭州开出第一家小服装店，1996年，李琳开始销售自己设计的衣服，1997年，江南布衣公司诞生，并一步一步走到了今天。作为小迷弟的我，深感钦佩和认同。
展望未来几年公司的业绩增长，还有一个不得不提的影响因素——新总部搬迁。
2020年初，公司将会搬进新总部——坐落于杭州城西的“天目里”。可也正是公司追求极致艺术的一贯调性，让这个总部足足造了6年，最终建成了一个创意十足的综合体，中国内地第一家茑屋书店也将开在这里。
可坏消息是，这投入巨大的新总部一经启用就会开始折旧，中信证券预计由此产生的新增费用将达到3000-4000万。管理层在展望2020财年业绩时也表示增长将因此受到拖累，增速会降至“低双位数”，但是1-2年后会“再度加速”。
受此影响（显然市场只听进去了前半句），股价连续大跌，过去两周市值蒸发18%，也跌出了文章开头说的“勾起我兴趣”的价格。
