近期，央行公布了一季度金融数据，存款有些反直觉——存款总额增加了8.06万亿，居民部门增加了6.47万亿，而去年同期的增量分别为6.47万亿和6.07万亿。有些媒体拿计算器一敲，一个吸引眼球的题目新鲜出炉：居民报复性存款，每日净存入银行700亿！
如果我们把存款当成居民财富，也会有类似的疑问：明明遭受天灾，为啥居民财富增加了？这是昙花一现的财富幻觉还是可持续的财富增长？这篇文章将把生产和信贷流转结合起来，回答这两个问题。
信贷与消费
从直觉出发，人们容易把储蓄作为生产的起点。但现实是反直觉的，这一次，我们从信贷出发，看看会发生什麽。
假设企业部门先从银行获得金额为N短期贷款，然后支付给居民部门金额为N的劳动报酬来生产消费品，这个阶段是消费循环的生产阶段。
一、生产阶段
在生产阶段，银行提供给企业部门短期贷款N，企业部门获得存款N；然后，企业部门雇佣居民部门生产消费品N，居民部门获得劳动收入N，企业部门的存款减少N，居民部门的存款增加N 。
GDP的三种核算方法提供了三种视角来观察这个阶段的变化：从生产法的角度看，企业生产了价值N的消费品；从收入法的角度来看，居民获得了价值N的劳动报酬；从支出法的角度来看，企业增加了价值N的消费品存货（投资）。
二、消费阶段
居民部门不可能一直不吃不喝，他们需要消费。假设他们在这个阶段把上一阶段所生产的消费品消费掉，于是得到下图，
在这个过程中，居民部门和企业部门发生了交换：企业部门的存货变成了居民部门的消费品，居民部门的存款转移到企业部门。企业部门增加的存款正好等于它曾经支付给居民部门的劳动报酬（假设企业部门0利润），又恰好等于它从银行获得的短期贷款。
如果企业部门把短期贷款还掉，银行和企业部门的资产负债表将同时恢复原状。两个阶段下来，系统唯一的变化就是：居民部门提供了价值N的劳动，为自己生产了价值N的消费品，并把它们消费掉。
银行和企业都是生产的组织者，它们是媒介，居民才是生产者和消费者。
疫情期间的压力测试
信贷才是经济生产起点。短期信贷的产生和消失，镜像式地反映了生产和消费，而存款的产生，转移和消失则是另一面镜子里的影像。
这一次疫情就像一次大规模的压力测试。去年十二月和今年一月上旬人们顺利地完成了生产，突如其来的疫情大幅度抑制了消费。
正常情况下，每年一月份银行会新增大量短贷，来助力春节期间的消费循环。今年一月上旬也一切照旧，商家早早准备好了消费品，居民年底的工资奖金也陆续到位，但到了下旬，疫情爆发，为了对抗疫情，大家不得不躲在家里，消费受到了严重的抑制。
趴在商家仓库里的消费品形成了存货投资，居民账上没来得及花出去的存款则形成了被动储蓄。居民部门短暂地出现了财富幻觉，但企业部门的流动性却遭遇了严重的冲击。于是，央行不得不敦促银行提供流动性，缓解企业部门的流动性压力——3月份的新增短期贷款达1.6万亿。
居民存款增长的生产性动力
居民存款的大幅增长注定昙花一现，如果疫情持续，居民收入将大幅下滑，居民存款增长也将受到抑制。前文《社融大增对风险资产价格的影响》曾分析过居民存款的长期增长动力，
居民存款增长=企业投资
在消费中断的初期，企业被动投资，存货大幅攀升，对应居民存款的快速增长，但这种增长不可持续。居民存款的持续增长，还需要企业主动投资的增加，而企业投资的增加取决于两个因素：1、企业家的动物精神；2、中长期信贷的支持情况。目前，经济前景很差，企业家普遍悲观，逆势扩大投资的可能性很低，而且中长期贷款也不是特别充裕。
除了企业投资这种生产性来源之外，居民部门还有一种生产性来源，那就是消费。当经济景气时，居民消费意愿较强，举债消费，产生大量的信用卡信贷。这些信贷派生的存款，一部分回流至企业部门，另一部分则留存在居民部门；相反，当经济不景气时，居民消费意愿下滑，银行趋于谨慎，信用卡信贷收缩，于是，企业和居民获得的存款都收缩。
企业投资和居民消费都是GDP的一部分，它们派生的存款也必然和GDP增速相关性很高，因此，这部分增长动力是顺周期的。
居民存款增长的非生产性动力
此外，居民存款增长还有一个重要的非生产性动力，那就是二手房贷款。
一般来说，如果监管部门放松地产的信贷政策，房价和房贷都会大幅上升，派生的存款也会大量地留存在居民部门。其中，二手房涨价的扩张效应最为明显，居民部门的长期负债和存款同时增加（ps：详细的推导流程见附注）。
为什么说这种增加存款的动力是非生产性的呢？因为它不依赖投资和消费的景气程度，仅仅取决于当地的信贷政策，只要政策足够松，投机氛围足够浓厚，存款就会被源源不断地派生出来。
近期深圳的房地产市场提供了一个案例：经济下行压力很大，但房价持续上涨。
深圳的经济增速和北京上海类似，但是，信贷增速和房价数据却发生了背离。这说明：对居民部门而言，“二手房按揭贷款——居民存款”的存款派生链条独立于“长期贷款——企业投资——居民存款”的链条。所以，只要政府愿意放开房地产的信贷约束，居民存款完全可以绕开生产大幅增长。
然而，房贷的期限又都比较长，所派生的存款会长期存在，这一点和短期贷款所派生的存款很不相同。
消费冲击带来的报复性存款会随着消费的恢复而恢复；但炒二手房带来的存款，却不会。
此外，居民存款的另一个来源是政府对居民的净转移支付，目前，美国政府采取的措施就是如此。这个措施也存在较大的约束——政府的杠杆率。
结束语
综上所述，推动居民存款持续增加的因素主要有四个：1、企业投资；2、消费；3、房贷；4、政府对居民直接转移支付。
这些要素具备不同的周期属性，其中，企业投资和消费是顺周期的，只有当企业和居民部门比较乐观的情况下，二者才会源源不断地推动居民存款增加；而房贷政策和政府转移支付却可以逆周期操作。
最近，政治局会议重新提了一下“房住不炒”，继续抑制“二手房贷款——居民存款”的存款派生机制。
现在经济压力这么大，为什么还政府不倾向于用房贷政策拉动经济并扩大居民收入（居民存款增加）呢？这种措施面临两个问题：一、公平的问题，受益的是存量房屋拥有者；二、杠杆效率的问题，新增信贷并非都转化成新增房地产投资。
目前，和居民收入相关的财政支持主要是减税降费。原因在于，减税降费优先保障的是各种企业（还有银行信贷加持），保住了市场主体就保住了主动脉和毛细血管，就可以保住居民就业和基本民生，更好地完成“六保”的目标（要保居民就业、保基本民生、保市场主体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基层运转）。
附注
与二手房涨价相关的贷款存款增长机制：
在初始状态，居民A持有一套价值500w的房子，贷款350w，剩下的部分为权益，居民A的杠杆率为70%；居民B有180w存款，居民X有170w存款；银行有A的贷款350w作为资产，有B和X的存款350w作为负债。
假设房价上涨20%，居民A把房子卖给居民B，并且居民B仍然保持70%的杠杆率。
三方的资产负债表会同时发生变化，居民B持有一套价值600w的房子，贷款420w，剩下的部分为权益；居民A有250w存款；银行有B的贷款420w作为资产，有A和X的420w存款作为负债。
不难发现，房子涨价的幅度为100w，存款增加了70w，贷款增加了70w，居民权益增加了30w，负债和权益正好是按比例增加的，总额等于房价的涨幅。
于是，就有一个大致的数量关系：
房价涨幅*二手房交易额*平均杠杆率=贷款增量=存款增量
四者之间谈不上谁决定谁，它们相互作用，一起被房地产政策和首付比率决定，有相当强的反身性。
此外，上面那个公式也能解释一个现象，房价上涨一般会有三个典型的步骤：1、杠杆比率的放松；2、二手房交易额的放大；3、房价大涨。
ps：居民X是剩余存款索取者的角色，他持有的存款可以是个很大的数字。
ps：数据来自wind，图片来自网络
